BCE & Tassi, toni più distesi da Lagarde: …

L’apertura del meeting delle banche centrali di Sintra, in Portogallo, è stata all’insegna della prudenza e la padrona di casa, la presidente della BCE Christine Lagarde (in foto con il neo presidente della Fed Kevin Warsh a Sintra), ha potuto inviare segnali di distensione ai mercati che oggi sembrano rispondere con moderati ribassi dei rendimenti e quindi cauti acquisti sui titoli di Stato del Vecchio Continente.

Lo scenario tracciato dalla numero uno dell’Eurotower è insolitamente stabile nel contesto di tante incertezze che pesano sul sentiment degli operatori.

“Oggi l’ambiente in cui opera la politica monetaria è cambiato – ha affermato Lagarde – Gli shock giungono più spesso dal fronte delle forniture e l’Europa ha costruito una resilienza considerevole in questi anni difficili. Tutto questo ha creato lo spazio per un ritorno della politica monetaria ai fondamentali: la stabilizzazione dell’inflazione con i tassi d’interesse come strumento principale, con un’azione misurata e decisioni meeting per meeting”.

Non significa nascondere a Francoforte le sfide immani di quest’epoca: Lagarde ha ammesso che in questo contesto geopolitico si rischia un aumento della frequenza degli shock più gravi e ha aggiunto che questi shock hanno assunto nuove forme: l’accesso ai mercati, le forniture energetiche e di materie prime critiche sono sempre più usati come armi.

BCE: oggi gli shock vengono dall’offerta: si passa dal bazooka al calibro

Ma in ciò stesso si è registrata una mutazione dello scenario di rischio: dagli shock della domanda, tipici della Grande Crisi del 2008 e della crisi del debito sovrano, siamo passati agli shock di offerta, dalla chip shortage della pandemia allo scoppio della guerra Russia-Ucraina che ha costretto l’Europa allo sganciamento dal gas russo.

In termini di politica monetaria, dopo anni di espansione estrema per la rivitalizzazione della domanda con i tassi sul lower bound, ossia a zero e poi al quantitative easing, siamo passati a un’epoca in cui l’inflazione torna a essere parte dello scenario.
La BCE può così tornare ai fondamentali di una regolazione dei prezzi tramite una regolazione precisa dei tassi d’interesse: dal bazooka al calibro, si potrebbe dire.

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BCE, l’ultimo rialzo non è stato un “insurance hike”: era dovuto in tutti gli scenari

Ma non mancano i pericoli nuovi di questa fase.
In uno scenario in cui la corretta trasmissione della politica monetaria è garantita anche con il mantenimento del TPI (il Transmission Protection Instrument da molti soprannominato ‘scudo anti-spread’) bene in vista, la maggiore frequenza di rischi dalle forniture, significa anche che i maggiori pericoli vengono da un’area fuori dal perimetro di azione della banca centrale, come per esempio le quotazioni dei prezzi energetici.

Questo lascia all’Eurotower soltanto un intervento indiretto: quello sulla difesa dell’ancoraggio delle attese sull’inflazione, ossia della sorveglianza, tramite i tassi, delle proiezioni sui prezzi dell’Eurozona.

In questo ambito interviene la difesa della Lagarde dell’ultimo rialzo dei tassi d’interesse della BCE di 25 punti base (al 2,25% per i depositi e di conseguenza al 2,40% per il tasso sulle operazioni di rifinanziamento principali).

L’aumento del 17 giugno scorso è giunto solo poche ore prima della sigla del memorandum USA-Iran. Subito dopo sono arrivati consistenti ribassi delle quotazioni del petrolio greggio al punto che molti osservatori si sono chiesti se il rialzo (hike) dei tassi d’interesse della BCE avesse ancora senso.
Tanto che qualcuno ha parlato di un “insurance hike”, un rialzo simile a una polizza assicurativa contro i rischi di una trasmissione dei rincari accumulati dall’energia sull’inflazione generale.

Christine Lagarde ha definito questa prospettiva imprecisa. Secondo la presidente della BCE, il rialzo è stato la naturale conseguenza di un outlook che vedeva sia l’inflazione sottostante, che quella complessiva in crescita nel medio termine con un ritorno all’obiettivo del 2% soltanto nell’ultimo trimestre del 2027.

“La nostra analisi mostrava che mantenere i tassi avrebbe portato a un’inflazione superiore al 2% sia nel 2027, che nel 2028”.

In altre parole il rialzo era dovuto in tutti gli scenari.

La BCE ha continuato a trarre vantaggio dalla pubblicazione di una funzione di reazione chiara a tre criteri:

1. 1.

   outlook sull’inflazione,

2. 2.

   dinamica dell’inflazione sottostante,

3. 3.

   solidità della trasmissione della politica monetaria.

Questo significa che i mercati riescono a prevedere in anticipo fasi di reazione dell’Eurotower regalando tempo alla Banca centrale, come accaduto con lo scoppio del conflitto in Medioriente che ha visto i tassi di mercato crescere sensibilmente già a marzo, ben prima della decisione della BCE di giugno.

BCE, il mercato prevede un altro rialzo, ma lo scenario muta rapidamente e la forward guidance resta in cantina

Adesso i mercati, a giudicare dall’ECB Watch e dalle probabilità implicite scontate dai future sugli Euro Short-Term Rate (€STR) – uno strumento affine al FedWatch Tool – si aspettano un altro rialzo dei tassi d’interesse BCE entro la fine dell’anno.
Ma non è detto ovviamente che una stabilizzazione ulteriore della crisi del Golfo non possa cambiare ulteriormente lo scenario.

Non mancano naturalmente le insidie.

Questa leva sul framework è qualitativamente diversa da una leva sulla forward guidance, già bocciata al suo primo meeting dal presidente della FED Kevin Warsh e da tempo archiviata dalla BCE, che ribadisce a ogni incontro un approccio data-dependent.

Non è periodo per coloro che si aspettano dalle banche centrali orientamenti e indicazioni strategiche sui mercati.

Ma almeno da Sintra sono arrivati dei primi segnali di stabilizzazione.