Un pacchetto finanziario da 3,2 miliardi di euro per accompagnare il Montenegro verso l’adesione all’Unione europea entro il 2028. Un data center per l’intelligenza artificiale da 50 miliardi in Croazia, destinato a diventare uno dei più potenti d’Europa. Un fondo di fondi infrastrutturale che punta a mobilitare almeno 2 miliardi. E, sullo sfondo, una riconfigurazione energetica che passa da un accordo ventennale sul gas naturale liquefatto da 5,12 miliardi tra Albania, Stati Uniti e Grecia.
Sono i numeri che emergono dalla seconda edizione della Western Balkans Newsletter dello studio legale Kinstellar, che censisce investimenti, operazioni e sviluppi dell’intera regione nel secondo trimestre del 2026 (scarica qui la tabella con tutti i deal). E che raccontano un’area che, come scrive lo studio, continua ad affermarsi come destinazione per investimenti, innovazione e integrazione regionale, con un trimestre segnato da rilevante attività di m&a, operazioni sui mercati dei capitali e investimenti diretti esteri, a conferma di una crescente fiducia nel potenziale economico di lungo periodo.
Il processo di adesione come asset finanziario. Il dato politico più significativo del trimestre ha un immediato risvolto per gli investitori. Lo scorso 30 giugno la Commissione europea ha presentato un pacchetto finanziario da 3,2 miliardi di euro pensato per garantire la piena partecipazione del Montenegro alle politiche e al bilancio dell’Unione, sia come beneficiario sia come contributore (si veda qui il comunicato stampa). Il primo ministro Milojko Spajić ha confermato che il Paese ha chiuso 18 dei 33 capitoli negoziali, con i restanti 15 completati al 90%, fissando l’obiettivo di diventare il 28esimo Stato membro entro il 2028 ( la formula “28 by 28”) e la presidente Ursula von der Leyen ha dichiarato al summit UE-Balcani Occidentali di Tivat che quel traguardo è “a portata di mano”. Non si tratta soltanto di un segnale politico: il pacchetto va letto insieme ai 158,9 milioni erogati il 20 maggio ad Albania, Montenegro e Macedonia del Nord nell’ambito della Reform and Growth Facility e ai 61,8 milioni di prefinanziamento trasferiti al Kosovo (si veda qui il comunicato stampa). L’avvicinamento all’Unione, in altre parole, sta diventando esso stesso un flusso di capitale e un fattore di riduzione del rischio Paese.
Ma per un investitore, qual è il momento ideale per entrare nel mercato: oggi, quando il rischio percepito rimane relativamente elevato ma le valutazioni sono ancora interessanti, oppure in una fase successiva, quando il processo di convergenza normativa verso l’Unione Europea sarà più avanzato? “A nostro avviso, il momento giusto per investire in Montenegro è adesso”, rispondono a BeBeez Daniele Iacona, head Italian Desk Kinstellar, Miloš Velimirović, Office Managing Partner, Co-Head of Western Balkans & Tech Belgrado di Kinstellar, e Vuk Rajević, associate Belgrado di Kinstellar, che spiegano: “Il Paese ha già chiuso provvisoriamente 18 dei 33 capitoli negoziali previsti nel percorso di adesione, inclusi quelli relativi alla libera circolazione dei capitali, alla libertà di stabilimento e di prestazione dei servizi, al diritto societario, agli appalti pubblici e alla concorrenza. Questo offre già oggi agli investitori un quadro normativo molto più prevedibile di quanto la percezione generale del rischio possa suggerire. Attendere l’adesione formale significherebbe probabilmente entrare in un mercato che avrà già incorporato una parte significativa dei benefici derivanti da tale processo. L’adesione all’Unione Europea non modificherà improvvisamente la validità o il contenuto dei contratti esistenti, che continueranno a essere disciplinati dalle pattuizioni concordate tra le parti e dalla normativa montenegrina. Ciò che sta cambiando è il contesto normativo circostante: le regole in materia di movimenti di capitale, governance societaria, appalti pubblici e tutela della concorrenza stanno progressivamente convergendo verso gli standard europei. Per gli investitori, questo si traduce in un quadro regolamentare più chiaro e prevedibile per l’ingresso, l’operatività e l’espansione nel Paese, mantenendo tuttavia il vantaggio di poter investire prima della piena adesione”.
Il de-risking istituzionale come precondizione del capitale privato. È il filo rosso più evidente dell’intero report. Quasi nessuna delle grandi operazioni del trimestre viaggia senza un’istituzione finanziaria internazionale accanto. Il nuovo Infrastructure Fund of Funds della Three Seas Initiative, annunciato il 28 aprile al summit di Dubrovnik, è il caso di scuola (si veda qui il comunicato stampa): le istituzioni promozionali di Croazia, Lituania, Polonia, Romania e Slovenia mettono 250 milioni, il Fondo Europeo per gli Investimenti ne aggiunge altrettanti con l’obiettivo dichiarato di attrarre investimento privato, e la BEI interviene con 600 milioni di prestiti più 90 milioni di contributo UE, per mobilitare complessivamente almeno 2 miliardi. Lo stesso schema si ripete su scala minore ovunque: l’EBRD che garantisce il 50% del rischio di credito su 100 milioni di nuovi prestiti alle pmi serbe tramite ProCredit Bank (si veda qui il comunicato stampa), il programma SME Go Green, sempre della EBRD, portato a 233 milioni di linee di credito (si veda qui il comunicato stampa), i 151 milioni della World Bank alla Bosnia-Erzegovina, (si veda qui SeeNews), i 70 milioni dell’EBRD alla slovena NGEN nell’ambito di InvestEU (si veda qui il comunicato stampa). Per un investitore privato è il messaggio più rilevante del trimestre: sui Balcani Occidentali esiste oggi un’infrastruttura di mitigazione del rischio che quindici anni fa non c’era.
“Riteniamo che il de-risking istituzionale rappresenti un autentico fattore abilitante per il capitale privato, in particolare nei settori delle infrastrutture e dell’energia. La disponibilità di strumenti di finanziamento di lungo termine e di meccanismi di condivisione del rischio contribuisce a rendere più attrattivi progetti commercialmente solidi, favorendo l’ingresso di ulteriori investitori”, commentano ancora a BeBeez gli esperti di Kinstellar, che avvertono: “Il rischio di una dipendenza eccessiva si manifesta quando gli operatori iniziano a rinviare iniziative economicamente sostenibili nell’attesa di ottenere un sostegno pubblico”. E proseguono: “Dal punto di vista operativo, gli investitori italiani possono interagire direttamente con BERD, BEI o IFC presentando un progetto di dimensioni adeguate e compatibile con i criteri di eleggibilità. Le imprese locali che soddisfano i requisiti previsti possono inoltre accedere a finanziamenti tramite istituti bancari aderenti a programmi come SME Go Green, che combina linee di credito BERD con incentivi agli investimenti finanziati dall’Unione Europea attraverso il WBIF. Il primo passo consiste generalmente nella predisposizione di una proposta di investimento che illustri il razionale industriale dell’operazione, il contributo in equity dell’investitore e il fabbisogno finanziario previsto, cui segue la verifica dell’ammissibilità rispetto al Paese e al settore di riferimento”
L’energia come primo driver, e il gas come partita geopolitica. Il settore energetico assorbe il maggior numero di operazioni e rivela una direzione precisa: diversificare l’approvvigionamento allontanandosi dal gas russo. Il 28 aprile Albania, Stati Uniti e Grecia hanno firmato un accordo ventennale da 5,12 miliardi di euro per la fornitura di gas naturale liquefatto americano e lo sviluppo del Vlora Energy Hub, con Albgaz, Venture Global e Atlantic-SEE LNG Trade (si veda qui il comunicato stampa). In parallelo la Bosnia-Erzegovina ha approvato l’accordo con la Croazia per la Southern Gas Interconnection che collegherà il Paese al terminal di KRK, con l’obiettivo esplicito di alzare la quota di gas nel mix energetico, oggi al 2,5%, diversificandola rispetto alle forniture russe che arrivano via Serbia (si veda qui il comunicato stampa). Sul fronte rinnovabile il Montenegro ha firmato con l’emiratina Masdar per due impianti solari da 190 MW di picco e un potenziale di oltre 400 MW di pompaggio idroelettrico (si veda qui il comunicato stampa), mentre la Serbia ha messo sul tavolo il progetto Djerdap 3, definito dal ministro Đedović Handanović il più grande progetto energetico del Paese e potenzialmente la più grande “batteria” d’Europa (si veda qui l’avviso governativo). Da segnalare anche il ruolo crescente del capitale cinese: la cessione del parco eolico di Alibunar da 168 MW dalla norvegese Emergy a Heavy Energy International è il primo grande investimento eolico di SANY fuori dalla Cina (si veda qui il comunicato stampa).
Intelligenza artificiale e infrastruttura digitale, il nuovo fronte. È la novità più vistosa del trimestre. In Croazia è stato presentato Project Pantheon, data center per l’intelligenza artificiale a Topusko con capacità di 1 GW e un valore di 50 miliardi di euro: il maggiore investimento singolo della storia croata, promosso dall’imprenditore Jako Andabak insieme al gruppo statunitense Pantheon Atlas, con Končar a costruire la sottostazione elettrica e 280 km di linee e la portoghese Greenvolt a realizzare un impianto fotovoltaico dedicato da 500 MW. Intanto l’Albania ha firmato con la californiana MeetKai per costruire un ecosistema nazionale di AI sovrana con modelli in lingua albanese (si veda qui il comunicato stampa); la Macedonia del Nord ha lanciato Vezilka, primo centro nazionale di AI finanziato per metà da Horizon Europe ed EuroHPC; la slovena SkyLabs investe 5,7 milioni in avionica satellitare (si veda qui il comunicato stampa); la serba SuperPlane ha chiuso un pre-seed da 2,6 milioni di dollari guidato da Credo Ventures per un control plane AI-first (si veda qui il comunicato stampa). Detto questo, è chiaro che esiste ancora un evidente divario tra gli annunci e la reale dimensione del mercato. Come può oggi un investitore distinguere un progetto di infrastruttura digitale realmente finanziabile da uno che rischia di essere ridimensionato nel tempo? Secondo gli esperti di Kinstellar, “in termini pratici, gli investitori dovrebbero concentrarsi su tre elementi fondamentali: l’esistenza di una domanda reale, la disponibilità di energia garantita e il livello di maturità tecnica, giuridica e commerciale del progetto. Un’iniziativa ha maggiori probabilità di essere realizzata nelle dimensioni annunciate quando dispone di capitale proprio già impegnato dagli sponsor, di un piano di finanziamento credibile, di accordi commerciali vincolanti con i clienti e di una roadmap chiara verso il financial close e l’avvio della costruzione. Per domanda reale si intendono contratti vincolanti di locazione, capacità o fornitura di servizi di lungo termine sottoscritti con clienti di elevata affidabilità creditizia, quali hyperscaler o operatori di telecomunicazioni. Nel caso di un data center, ad esempio, un semplice memorandum of understanding può rappresentare un indicatore di interesse, ma la bancabilità dell’investimento richiede accordi esecutivi e una connessione alla rete elettrica già garantita e dimensionata adeguatamente”. Quanto al piano legale, aggiungono, “la due diligence dovrebbe verificare la piena disponibilità dei terreni o dei diritti di utilizzo di lungo periodo, la corretta costituzione di servitù e diritti di passaggio, il possesso dei necessari titoli autorizzativi per costruzione ed esercizio e l’ottenimento delle registrazioni o autorizzazioni richieste dall’autorità nazionale competente in materia di telecomunicazioni. L’analisi dovrebbe inoltre estendersi ai contratti con clienti, fornitori e operatori di rete, includendo eventuali clausole di change of control, requisiti di cybersecurity e obblighi in materia di protezione dei dati. Particolare attenzione deve essere prestata ai casi in cui l’infrastruttura esista fisicamente ma non sia stata ancora pienamente regolarizzata sotto il profilo autorizzativo, catastale o delle servitù necessarie. È proprio questo insieme di verifiche che consente di distinguere un progetto realmente scalabile da un annuncio che potrebbe successivamente essere rinviato, ridimensionato o non realizzato”.
Consolidamento bancario e retail: il capitale si muove dentro la regione. Sul fronte m&a il trimestre segna un passaggio interessante, perché a comprare non sono solo gli stranieri. La serba AIK Bank ha rilevato il 91,75% della croata Podravska Banka per 42 milioni (si veda qui il comunicato stampa), prima acquisizione del gruppo in Croazia dopo Gorenjska Banka in Slovenia e Hipotekarna Banka in Montenegro. Sul dossier Addiko Bank la slovena NLB ha lanciato e poi ritirato l’opa, lasciando il campo a Raiffeisen Bank International, che ha acquisito il 55% con l’intenzione di integrare le attività austriache, croate e slovene e cedere le filiali in Bosnia, Montenegro e Serbia (si veda qui SeeNews). Nel retail serbo la croata Fortenova ha completato l’uscita, cedendo Idea ad Alta Retail e DIS ad Aman (si veda qui ESM Magazine). E sui mercati dei capitali Telekom Srbija ha raccolto 1,95 miliardi con un’emissione obbligazionaria multi-tranche che ha attirato domanda per 13,87 miliardi di dollari da circa 300 investitori istituzionali (si veda qui il comunicato stampa), mentre la croata BosQar Invest ha realizzato la maggiore offerta pubblica secondaria della storia del Paese (si veda qui il comunicato stampa).
“Stiamo insomma assistendo all’emergere di operatori regionali in grado di guidare autonomamente operazioni di m&a di dimensioni significative. L’espansione di AikGroup in Croazia, l’acquisizione di Idea da parte di Alta Retail e quella di DIS da parte di Aman dimostrano che alcuni player regionali dispongono ormai sia delle risorse finanziarie sia della conoscenza del mercato necessarie per competere nell’acquisizione di asset consolidati”, sottolineano ancora gli esperti di Kinstellar, che aggiungono: “La loro crescita contribuisce a rendere il mercato più competitivo e più maturo. Da un lato, i nuovi investitori stranieri si trovano ad affrontare una concorrenza più strutturata nell’acquisizione degli asset di maggiore qualità; dall’altro, le dismissioni avviate da gruppi come Fortenova e United Group stanno portando sul mercato nuove società e piattaforme industriali di significativo interesse”. E precisano: “Questo non significa però che il mercato sia meno accessibile agli investitori italiani. L’ingresso può avvenire attraverso acquisizioni, investimenti greenfield o partecipazioni strategiche. Inoltre, i gruppi regionali possono rappresentare partner preziosi grazie alla loro conoscenza del territorio, alle reti distributive esistenti e alle piattaforme operative già sviluppate; in alcuni casi, potrebbero persino diventare futuri acquirenti in sede di disinvestimento”.
Dove guardare, e cosa significa per gli investitori italiani. Se si cerca una gerarchia delle opportunità, il report suggerisce tre livelli. La Serbia è di gran lunga il mercato più attivo per numero e varietà di operazioni, dal manifatturiero al retail, dalle infrastrutture ai capitali di debito. La Croazia, già dentro l’Unione e l’euro, funziona come piattaforma per progetti di scala industriale e come mercato dei capitali funzionante. Il Montenegro è la scommessa sul timing dell’adesione, con tutto ciò che comporta in termini di convergenza normativa e riduzione del rischio. Albania e Kosovo restano guidati da fondi pubblici e istituzionali, ma sono proprio i mercati in cui la presenza delle istituzioni di sviluppo abbassa la soglia d’ingresso.
Sul fronte italiano il report offre un solo riferimento diretto, ed è significativo proprio perché passa inosservato: PMC Automotive, fornitore di Stellantis con stabilimento a Kragujevac, è controllata dalle italiane Proma spa e Simest spa e ha ottenuto 1,45 milioni di sussidi dal ministero dell’Economia serbo per riconvertire l’impianto (si veda qui NovaEconomija). Sembra che l’Italia nella regione quasi non ci sia, ma nella realtà, fanno presente gli esperti di Kinstella, “nella sola Serbia operano gruppi e investitori italiani di primo piano come Intesa Sanpaolo, UniCredit, Generali, UnipolSai-DDOR, Calzedonia, Pompea, Golden Lady e Ferrero, attivi nei settori bancario, assicurativo, energetico, automotive, tessile ed alimentare. Dal nostro punto di vista, il principale divario riguarda la differenza tra il volume delle relazioni commerciali già esistenti e il numero di imprese italiane che hanno deciso di stabilire una presenza permanente nella regione oppure di utilizzare i Balcani Occidentali come piattaforma per una più ampia espansione internazionale”. E concludono: “Esiste quindi ancora un notevole spazio per nuovi investimenti italiani attraverso iniziative produttive locali, acquisizioni, joint venture e partecipazione a progetti infrastrutturali ed energetici di scala regionale”.
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