Le difficoltà che negli ultimi anni hanno frenato il private equity potrebbero trasformarsi in un’opportunità per i fondi capaci di investire con metodo. È la tesi di Dipan Patel, co-amministratore delegato di Permira, secondo il quale valutazioni più contenute e minore concorrenza consentirebbero di concludere operazioni destinate a generare rendimenti particolarmente elevati.
Permira è una società internazionale di private equity, fondata in Europa e con sede a Londra, che investe principalmente in aziende dei settori tecnologia, servizi, sanità e beni di consumo, con una disponibilità di circa 100 miliardi di euro.
Intervenendo al Private Capital Summit del Financial Times a Londra, Dipan Patel ha accostato l’attuale fase ai periodi successivi allo scoppio della bolla tecnologica e alla crisi finanziaria globale. Le operazioni avviate dopo quelle correzioni, ha osservato, produssero alcune delle migliori “annate” del settore. Anche i fondi che investono oggi potrebbero quindi appartenere alle migliori vintage, sebbene le performance siano destinate a divergere: sarebbero soprattutto gli operatori del primo quartile a poter conseguire «rendimenti eccezionali».
La fine del denaro facile
Il ragionamento parte dal superamento del modello che aveva sostenuto il private equity nel lungo periodo dei tassi prossimi allo zero. Il credito abbondante permetteva di finanziare acquisizioni con una leva elevata, mentre la crescita dei multipli favoriva la rivendita delle partecipazioni a valutazioni superiori. In molti casi non era necessario trasformare radicalmente l’impresa: bastavano l’espansione del mercato, il basso costo del debito e l’aumento generalizzato dei prezzi degli asset.
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L’inversione monetaria ha modificato questo equilibrio
L’aumento dei tassi ha reso più oneroso finanziare i leveraged buyout, ridotto il valore teorico delle imprese e allontanato le aspettative di compratori e venditori. Numerosi fondi hanno preferito prolungare il periodo di detenzione piuttosto che vendere a prezzi che avrebbero cristallizzato rendimenti deludenti.
Patel sostiene però che un ambiente caratterizzato da tassi elevati non sia necessariamente negativo per chi acquista con piena consapevolezza delle condizioni finanziarie. Il maggior costo del capitale viene infatti incorporato nel prezzo della transazione, obbligando i compratori a offrire valutazioni più realistiche. Il problema maggiore riguarda gli investimenti effettuati negli anni del denaro facile, non necessariamente quelli avviati oggi.
Anche John Redett, co-presidente di Carlyle, ha riconosciuto che l’abbondanza di capitale e la lunga espansione economica avevano generato una certa compiacenza nel settore. Molti investitori beneficiavano della semplice rivalutazione dei multipli senza concentrarsi abbastanza sulla creazione di valore industriale.
Un mercato ripartito, ma a due velocità
I dati confermano un miglioramento dell’attività, senza però indicare un ritorno all’euforia del ciclo precedente. Secondo McKinsey, nel 2025 il valore delle operazioni di private equity è aumentato del 19%, raggiungendo 2.600 miliardi di dollari. I buyout hanno sfiorato 1.800 miliardi, mentre il valore delle dismissioni è cresciuto del 41%, a 1.300 miliardi. La ripresa è stata tuttavia trainata soprattutto dalle transazioni più grandi: il numero complessivo delle uscite è diminuito del 15%.
Bain descrive infatti una ripresa “a K”: i grandi gestori e gli asset migliori tornano a raccogliere capitale e realizzare operazioni, mentre una parte consistente del mercato continua a soffrire per la scarsità delle distribuzioni agli investitori e per le difficoltà nella raccolta. Il valore delle uscite da buyout è cresciuto, ma il recupero è rimasto concentrato in pochi grandi affari.
Una ripresa “a K” indica un recupero economico molto diseguale: dopo una crisi, alcuni soggetti crescono rapidamente — il tratto superiore della K — mentre altri continuano a indebolirsi — il tratto inferiore.
Nel private equity significa che:
- i grandi fondi, con capitali disponibili e partecipazioni di qualità, tornano a concludere operazioni, raccogliere denaro e realizzare buone uscite;
- i gestori più piccoli o con aziende acquistate a prezzi elevati restano bloccati da debiti costosi, valutazioni insufficienti e difficoltà nel restituire capitale agli investitori.
Non è quindi una ripresa generale del settore, ma una crescente distanza fra vincitori e operatori in difficoltà.
Il settore deve inoltre smaltire un vasto arretrato di partecipazioni. Secondo dati richiamati da Reuters, circa 33 mila imprese risultavano ancora detenute nei portafogli dei fondi, con un periodo medio di possesso salito verso i sette anni, contro i tradizionali tre-cinque. La necessità di restituire liquidità agli investitori sta favorendo vendite secondarie, fondi di continuazione, rifinanziamenti e soluzioni ibride fra debito e capitale.
È questo il “maiale nel pitone” evocato da Julian Salisbury di Sixth Street. L’espressione inglese “pig in the python descrive una massa voluminosa che avanza lentamente attraverso un sistema, creando un ingorgo. Nel private equity indica le migliaia di aziende rimaste troppo a lungo nei portafogli dei fondi perché difficili da vendere alle valutazioni desiderate. Questo accumulo blocca la restituzione del capitale agli investitori e ostacola la raccolta di nuovi fondi.
La “massa” dovrà prima o poi essere smaltita tramite vendite, quotazioni, rifinanziamenti, cessioni ad altri fondi o continuation fund. Proprio questo ingorgo può offrire occasioni agli investitori dotati di nuova liquidità.
Ora un gran numero di aziende è rimasto bloccato nei portafogli e necessita di nuove strutture finanziarie per continuare a crescere o rinviare l’uscita. Per chi dispone di capitale fresco, tali situazioni possono offrire condizioni contrattuali favorevoli; per gli investitori originari rappresentano invece un problema di liquidità.
L’incognita dell’intelligenza artificiale
Una parte rilevante del confronto riguarda il software, per anni fra i settori preferiti del private equity grazie a ricavi ricorrenti, margini elevati e forte scalabilità. L’arrivo dell’AI generativa e degli agenti intelligenti ha però messo in discussione alcuni modelli basati su applicazioni facilmente sostituibili o su funzioni standardizzate.
Patel ha spiegato che Permira, che in passato destinava al software fino al 30% della propria attività, non aveva concluso operazioni nel comparto nei tre anni successivi al lancio di ChatGPT. Ora, però, il settore potrebbe essere passato da una condizione di eccesso a una di carenza di capitale, creando occasioni selettive.
La distinzione sarà fra aziende il cui prodotto può essere facilmente replicato dall’AI e imprese dotate di dati proprietari, effetti di rete, marchi forti e soluzioni adattate alle esigenze di uno specifico mercato. In una recente conversazione con Goldman Sachs, Patel ha definito l’AI un acceleratore capace di amplificare tanto i vantaggi competitivi delle imprese migliori quanto il declino di quelle più deboli.
Rifugiarsi fuori dalla tecnologia non elimina il rischio. Secondo Patel, nessun comparto è immune dall’intelligenza artificiale e la concentrazione dei capitali nei pochi settori ritenuti difensivi potrebbe produrre nuove sopravvalutazioni. Nic Humphries, presidente esecutivo del fondo tecnologico Hg, ha espresso una posizione ancora più netta: sopravvivranno gli operatori capaci di integrare l’AI nelle società partecipate e di trasformarla in una competenza industriale scalabile.
Rendimenti migliori, ma non automatici
L’affermazione secondo cui questa fase produrrà “i migliori affari” deve quindi essere interpretata con cautela. Prezzi d’ingresso più bassi e concorrenza ridotta possono migliorare il rendimento potenziale, ma vengono controbilanciati da debito più costoso, crescita economica incerta, rischi geopolitici e trasformazioni tecnologiche difficili da valutare.
McKinsey osserva che i fattori che avevano sostenuto il precedente ciclo — tassi in discesa, leva abbondante ed espansione dei multipli — si sono esauriti. I risultati dipenderanno dalla selezione degli asset, dal prezzo pagato, dalla qualità della gestione e dalla capacità di aumentare ricavi e margini. Negli ultimi dieci anni i fondi buyout del primo quartile hanno prodotto in media un rendimento interno del 24%, superiore agli indici azionari considerati dal rapporto, ma la distanza fra i gestori migliori e quelli medi rimane ampia. Circa il 70% degli investitori istituzionali intervistati intende comunque mantenere o aumentare l’esposizione al private equity nel 2026.
La vera tesi di Permira, dunque, non è che l’intera industria sia destinata a un nuovo periodo d’oro. È che le fasi di discontinuità premiano chi possiede capitale, competenze settoriali e capacità operative. Le opportunità possono essere migliori proprio perché il mercato è più difficile; ma i rendimenti eccezionali resteranno verosimilmente riservati ai fondi in grado di creare valore nell’impresa, non semplicemente di acquistare con debito e attendere che i multipli tornino a salire.
Fonti principali: Financial Times, “Private equity can cut ‘best’ deals in current climate, says Permira boss”; McKinsey, Global Private Markets Report 2026; Bain & Company, Global Private Equity Report 2026.
Paolo Brambilla, Consigliere dell’Ordine dei Giornalisti della Lombardia, è direttore responsabile de “La Mia Finanza” e di “Trendiest Media Agenzia di stampa”. Laureato a pieni voti in Economia e Commercio alla Bocconi (qualche decennio fa) con un breve Master a Harvard e un corso di copywriting a Berkeley, è membro attivo di numerosi club, fra i quali il “Rotary Club Milano Porta Vercellina” e il “Cambridge University Yacht Club”. Rappresenta l’Italia a Bruxelles nell’associazione “Better Finance” a tutela di investitori e risparmiatori.
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